【福耀玻璃】福耀玻璃四季度受行业拖累明显，全年稳健

    福耀玻璃四季度受行业拖累明显，全年稳健

事件

公司发布2018年年报，实现营收202.2亿元，实现归母净利润41.2亿元，比去年同期增长30.9%。若扣除汇兑及出售资产影响，利润总额同比增长0.3%。其中18q4受国内汽车行业下滑影响实现营收51.0亿(-4.0%)，归母净利润8.5亿(-14.6%)、扣非净利润6.5亿(-30.9%)。预估19-21年eps分别为1.47/1.61/1.69元，对应19年16.5xpe，维持强烈推荐-a评级。

评论

1、四季度受行业拖累明显，全年保持稳健

收入端：美国工厂贡献收入主要部分。公司18全年实现收入202.2亿(+8.1%)，其中美国工厂产能持续爬坡，实现收入34.1亿(+58.8%)，实现约310万套配套量。扣除美国工厂外，公司实现收入(国内销售及出口)189.6亿(+1.3%)，全球化分散国内单一市场下滑的风险。就四季度单季而言，测算国内收入同比-12.4%左右，美国工厂收入端仍维持稳步提升。

利润端：归母净利润同比+30.1%。公司归母盈利大幅提升主要受益于18年美元兑人民币汇率提升及出售北京福通玻璃股权。汇兑收益部分，公司18年实现汇兑收益2.6亿，17年同期亏损3.9亿。非经部分，公司出售北京福通75%股权实现6.6亿投资收益。扣除以上两部分，公司利润总额同比增长0.29%。美国工厂实现净利润2.6亿元，17年同期仅508万元。

就四季度单季而言，公司扣非归母净利润同比下滑30.9%，主因国内行业景气度下滑、行业竞争加剧所致。美国工厂四季度实现盈利约3933万，同比+77.7%，环比有所下滑。

现金流及分红：公司经营现金流情况优秀，18年净流入58.1亿(+18.0%)，基于稳定的自由现金流，公司年报每10股分配现金股利人民币7.5元(含税)，同时考虑到中报每10股派发4元股利，公司18全年共派发股利28.8亿，分红率69.9%，全年股息率4.7%。

营运能力：公司各项运营指标均稳步提升，2018年应收账款周转天数、存货周转天数分别为66天、97天，为近三年来最低水平，周转效率高。

2、未来公司取得超额收益的核心变量：美国工厂的持续爬坡+中美贸易战的豁免

第一：公司的成长逻辑来自于asp提升和美国工厂的爬坡节奏

asp有望维持3-5%左右持续提升，在suv高速成长带动包边玻璃占比迅速提升后，我们认为hud、low-e能够带动公司继续增长，这一阶段的特点上量不会有前一阶段快，但是价值量非常可观，我们认为3年将完成公司所有产品的高端化。同时，美国汽玻市场竞争格局好，福耀从价格、成本难有对手，在需求刚性前提下，伴随供给的产能提升，实现收入、盈利的确认。我们预计美国工厂19年收入有望继续维持+25%-30%以上增长。

第二：中美贸易战的豁免

除去今年美国本土生产310万套汽玻外，福耀平均每年出口美国售后市场约200万套，目前10%关税下由海外主机厂承担。福耀在美国已有工厂，中美贸易战豁免节奏加快，则经过前两期的经验，三期建设周期加快，留足进退的余地。

风险提示：美国工厂爬坡进度不及预期。

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